過去的2020年由于疫情原因可謂是多事之秋，資本市場同樣并不太平。由于瑞幸咖啡財務造假帶來的中概股危機，美股市場監(jiān)管壓力加大。反之，港股IPO市場今年的表現(xiàn)可圈可點，不僅迎來了一波中概股的回歸潮，內部一些板塊也開始爆發(fā)出新的活力。
其中物企對于赴港上市似乎十分熱衷，今年預計有16家物業(yè)公司上市，超過去年的12家，其中不乏龍頭房企恒大、融創(chuàng)、華潤分拆物業(yè)上市。截至2020年12月21日，物業(yè)管理板塊IPO總額542億港元，再融資總額148億港元，總融資規(guī)模達到690億港元。
數(shù)據(jù)顯示，物企平均市盈率在40倍左右，為什么作為勞動密集型的物業(yè)股卻能享受科技股般的高估值?縱觀2020年，上半年與下半年物業(yè)股行情堪稱"冰火兩重天"，靠規(guī)模帶來業(yè)績增長"天花板"逼近的物企能否講出動聽的"新故事"?
高成長、高確定性、高估值，物業(yè)股迎來普漲
從今年前期物業(yè)股的業(yè)績表現(xiàn)以及股價變動來看，這個行業(yè)確實處于"黃金賽道"。截至11月的33家物業(yè)上市公司總市值超4000億元，平均PE(TTM)達40倍。頭部物業(yè)公司的估值則普遍保持在50倍至100倍之間，典型如碧桂園服務，目前市盈率超50倍，總市值超千億港元。
(圖源：格菲資本)
從業(yè)績表現(xiàn)來看，2017年至2019年碧桂園物業(yè)凈利潤增長3.15倍、保利物業(yè)凈利潤增長1.24倍，最近上市的融創(chuàng)物業(yè)凈利潤更是增長5.29倍。以2020年上半年營收同比增速來看，碧桂園服務營收同比大增78%、融創(chuàng)服務53%、新城悅服務43%，這樣的增幅在港股市場諸多板塊中確實排名靠前。
這充分說明了物企行業(yè)的潛力開始獲得資本市場的認可，在未來五年，在住宅物業(yè)方面，每年商品房竣工帶來的增量規(guī)模大約為175億元，現(xiàn)有老舊小區(qū)改造的存量規(guī)模為1000億元;每年非住宅地產(chǎn)竣工會帶來90億元的增量規(guī)模，因此，市場預計2030年物業(yè)行業(yè)規(guī)模將達到20000億，未來物業(yè)行業(yè)也將保持CAGR 15%左右的增長。
物企之所以有著被高期待的行業(yè)規(guī)模以及受到資本市場的追捧，主要源于其輕資產(chǎn)的運營模式。事實上，有著高ROIC，無折舊無庫存，經(jīng)營性現(xiàn)金流遠大于凈利潤，賬上都有巨額現(xiàn)金，無有息負債的行業(yè)能夠收到資本市場的追捧并不令人意外。
所以物企背后不免有著一些大佬站臺，比如華潤萬象生活背后的新加坡政府投資公司(GIC)、高瓴資本、中國平安;融創(chuàng)服務身后的騰訊、IDG資本、高瓴資本及雪湖資本;再比如卓越商企服務引入的騰訊、京東、雪湖資本、3W Fund等。不僅為物企的成長提供資金，也從另一個角度提振了市場信心。
再加上，現(xiàn)階段港股上市的物企中一部分都來源于房產(chǎn)分拆，比如碧桂園服務、融創(chuàng)服務、恒大物業(yè)等，而在這些分拆上市的物企，在新房密集交房和行業(yè)加速并購影響下，物業(yè)行業(yè)物管面積和行業(yè)集中度進一步提升，內生增長動力強勁，業(yè)績保持了高增長，也為行業(yè)后續(xù)流量變現(xiàn)、拓展增值服務市場等提供更多想象空間。
所以雖然上半年物業(yè)股的高估值和良好的業(yè)績表現(xiàn)出色，但卻是存在合理因素。受行業(yè)利好，下半年物業(yè)板塊迎來IPO井噴，然而卻成為了估值回調的導火索。
下半年物業(yè)股IPO井噴，市場環(huán)境急轉直下
然而當時間過度到下半年，港股市場物業(yè)股市場環(huán)境 急轉直下。
8月份起，港股物業(yè)股開始集體回調，跌幅在2%-20%之間。當時Wind數(shù)據(jù)顯示，22家港股物業(yè)股在近20日漲跌幅中，僅有碧桂園服務、永升生活服務微漲，其余20家普跌;近5日漲跌幅中，僅有銀城生活服務、中奧到家、濱江服務微漲，其余19家普跌。
9月之后情況也未有改善，物業(yè)股整體跌幅達20%-30%;10月成功上市的4家公司，3家破發(fā)。世茂服務開盤報價每股15.8港元，較發(fā)行價下跌約4.82%。合景悠活與之同日上市、當即破發(fā)，第一服務更是刷新物企上市首日跌幅之最。上市當日，第一服務最終收盤價較發(fā)行價每股2.4港元大跌26.7%。
物業(yè)股IPO頻頻暴雷背后，歸根結底，這個行業(yè)一直存在一些隱患，越來越多新股IPO，謀求高估值發(fā)行放大了這些問題。
其一是三道紅線之后，竣工節(jié)奏大幅放緩，物業(yè)股的估值再次被打壓。雖然統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，商品房的竣工面積累計增速從9月份的-11.6%收窄到了-9.2%，但仍然會影響到物業(yè)公司的業(yè)績增速。
其二，房企銷售面積增速開始停滯。2015-2019年，國內商品房的銷售額從8.7萬億增至15.97萬億，這直接帶動物業(yè)公司的業(yè)績高速增長。但到了2018年、2019年及今年前10個月，國內商品房銷售面積增速分別為1.3%、-0.1%、0%，增速大幅放緩，導致物業(yè)公司的高增長難以持續(xù)。
其三，目前分拆上市的物企高度依賴母公司，盈利模式還存在很大的問題。以行業(yè)龍頭為例，今年上半年，碧桂園服務除了"三供一業(yè)"外，來自關聯(lián)公司的在管面積和營收貢獻都超過了7成。小型物企也一樣，例如奧園健康來自關聯(lián)方的收入在物管服務收入中占比約為90.2%。
這樣看來，此前市場對于物業(yè)板塊上市的熱情已經(jīng)開始逐漸回歸冷靜，稀缺性消失、行業(yè)基本面基礎也在弱化，未來在尋找到可靠的盈利模式前，預計這一板塊破發(fā)還是會持續(xù)下去。
估值回調，物業(yè)股能否講出"新故事"？
現(xiàn)在的物業(yè)板塊除了上市不息，破發(fā)不止的情況愈發(fā)惡劣之外，市場還需意識到隨著行業(yè)頭部效應將愈加明顯，物業(yè)板塊未來估值分化將加速。
一方面，2018年TOP10市占率在10%左右，市場集中度較低。然而地產(chǎn)從本質上講是物業(yè)公司的上游企業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)市場集中度的分散也更加導致了物管行業(yè)更加分散的格局。
另一方面，市場上不僅充斥著保利、碧桂園、恒大等行業(yè)話語權較高的行業(yè)頭部公司，但仍有很大一部分諸如合景悠活、第一服務等小型物企。
目前，已經(jīng)在港交所上市的30余家物業(yè)企業(yè)中，市值形成斷檔，僅碧桂園服務、恒大物業(yè)市值在千億港元左右，其他物業(yè)企業(yè)市值大都低于400億港元。隨著雙方之間品牌溢價所帶來的差距日益明顯、物業(yè)公司上市數(shù)量的不斷增多，未來物業(yè)公司之間的市值差距的進一步拉大，不無可能。
想要避開物業(yè)股乘風吹起泡沫，首先，在市場回歸理性的修正階段中，房地產(chǎn)將逐漸向存量傾斜，在這一過程中，物業(yè)服務企業(yè)的功能、性質也會隨著發(fā)生重大改變，需要改變現(xiàn)有的營收結構，尋找新的利益增長點，提升抗風險能力。
另外，11月，發(fā)改委會同財政部等13部門印發(fā)的《近期擴內需促消費的工作方案》中，提出推動物業(yè)服務線上線下融合發(fā)展。這是國家層面首次把物業(yè)管理納入擴內需的核心領域，也是政策層面首次明確鼓勵物業(yè)管理公司依托科技賦能，開展社區(qū)增值服務。此外，12月，住房和城鄉(xiāng)建設部等六部門發(fā)布意見，推動物業(yè)服務企業(yè)發(fā)展居家社區(qū)養(yǎng)老服務。
在此背景下，物企可以利用政策利好提升獨立第三方拓展能力已經(jīng)得到體現(xiàn)，同時規(guī)避行業(yè)存在關聯(lián)方利益傾斜問題，謀求更好的市場表現(xiàn)。
總而言之，明年勢必仍有部分物業(yè)股選擇上市，但出于三道紅線及本身降負債的考慮，想要延長物業(yè)公司上市窗口期，核心還是要看已上市物業(yè)公司的表現(xiàn)，兌現(xiàn)復合高增長能力得以強化，否則市場對物業(yè)股轉冷的情緒或仍將持續(xù)。
文章來源：港股研究社。
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